En los últimos años en América Latina, el crédito doméstico ha crecido fuertemente a medida que las empresas han emitido bonos en grandes cuantías en los mercados internacionales. Estos fenómenos están relacionados y pueden estar generando vulnerabilidades que los supervisores nacionales e internacionales no están bien equipados para evaluar.

El crédito al sector privado no financiero ha estado creciendo a una tasa de 18% anual, duplicándose y llegando a más de US$2,2 billones en los últimos cuatro años. Por un lado, esto es una buena noticia. Dado que el crédito en América Latina es mucho menor que en las economías avanzadas y en las economías emergentes de Asia, un aumento en el acceso a la financiación es bienvenido. Por otro lado, un rápido crecimiento del crédito suele a la postre resultar asociado con inestabilidades financieras.

En los últimos años se ha producido una reversión en el crecimiento de los mercados de capitales domésticos que caracterizó la primera década del nuevo milenio. Así, la emisión de bonos en los mercados locales se ha estancado, mientras que la emisión de bonos internacionales ha crecido sustancialmente (Gráfico 1). Una parte significativa de esta emisión ha sido a través de filiales de empresas ubicadas fuera de la región. Dado que las firmas emisoras de economías emergentes no suelen emitir en el extranjero en moneda local, este aumento en el financiamiento externo se ha visto acompañado por un cambio hacia más y más financiamiento en moneda extranjera, en particular en dólares (Gráfico 2). Una gran parte de esta emisión internacional ha sido por instituciones financieras, por empresas en el sector de no transables, y por empresas en el sector de los productos primarios.

Nuestro análisis econométrico sugiere que la emisión internacional de bonos de empresas no financieras ha sido uno de los determinantes del crecimiento del crédito doméstico. Los depósitos de las empresas no financieras en los sistemas financieros locales representan casi el 60% del aumento del crédito y sus emisiones internacionales representan cerca del 16% del crecimiento del crédito. Esto puede no ser un problema si las empresas están en capacidad de cubrir sus pasivos en moneda extranjera.

Sin embargo, pueden surgir riesgos de liquidez y de hojas de balance si las empresas no tienen coberturas de riesgo adecuadas, o si están llevando a cabo un tipo de arbitraje de fondos (llamado carry trade) que consiste en emitir internacionalmente a bajas tasas en dólares y depositar luego los fondos en el sistema financiero doméstico en moneda local. Los depósitos corporativos tienden a ser los primeros en irse si las condiciones dejan de ser atractivas. Un aumento repentino en las tasas de interés en dólares puede, entonces, dar lugar a problemas de liquidez para los bancos latinoamericanos que tienen grandes cantidades de depósitos corporativos.

El aumento de la financiación en dólares por parte de los bancos también puede ser una causa de preocupación. Mientras que los descalces de monedas en los balances de los bancos son, en general, supervisados de cerca y están sujetos a regulación, parte de esta emisión ha sido a través de filiales en el extranjero, donde la vigilancia es más difícil. Por otra parte, mientras que los descalces de monedas en los balances bancarios pueden ser pequeños, si los bancos están prestando más en dólares a personas o a empresas no exportadoras, los descalces son asumidos por estos clientes.

Por lo tanto, ¿se acerca una nueva crisis? La respuesta es que no lo sabemos porque no hay información completa para evaluar correctamente los riesgos descritos anteriormente. No hay información sistemática sobre los descalces de monedas de las empresas y actividades de cobertura de riesgo (hedging), ni información que incluya los descalces y coberturas de subsidiarias ubicadas en otras jurisdicciones. Esta falta de información impide un análisis preciso de los verdaderos riesgos. Las autoridades de los países deben trabajar para obtener y publicar esta información y prevenir los riesgos. La mayor financiación internacional en bonos denominados en dólares y su impacto en el monto y la calidad del crédito interno son temas que requieren más atención en el análisis de la estabilidad financiera.

Este artículo está basado en el capítulo 4 de "La Recuperación Mundial y La Normalización Monetaria: ¿Cómo Evitar una Crónica Anunciada?", Informe Macroeconómico de América Latina y el Caribe 2014, Banco Interamericano de Desarrollo. Informe coordinado por Andrew Powell. Disponible en http://www.iadb.org/informemacro o http://www.iadb.org/macroreport en ingles